Rejim pengawalseliaan kripto UK yang telah lama dijanjikan semakin hampir menjadi kenyataan minggu ini, apabila Pihak Berkuasa Kelakuan Kewangan (FCA) melancarkan rundingannya yang akhirnya akan menentukan bagaimana firma kripto beroperasi di Britain.

Bersama dengan perundangan dari Perbendaharaan HM, cadangan tersebut membentuk tulang belakang rangka kerja yang dijadualkan berkuat kuasa pada Oktober 2027. Bagi pembuat dasar, objektifnya adalah untuk mengimbangi pertumbuhan dan inovasi dengan integriti pasaran dan perlindungan pengguna. Bagi industri, cabarannya adalah menavigasi tempoh peralihan 18 bulan di mana destinasi lebih jelas berbanding sebelum ini — tetapi masih agak jauh.

"Inilah dia untuk UK," kata Dea Markova, pengarah dasar di firma infrastruktur kripto Fireblocks, dalam temu bual. "Ini adalah rejim muktamad untuk mengawal selia pengeluaran dan pengantaraan aset kripto."

Dari perbincangan ke definisi

Rundingan terkini perlu dilihat sebagai sebahagian daripada proses yang lebih panjang dan tersusun dengan teliti, menurut Sébastien Ferrière, peguam peraturan kewangan di Pinsent Masons.

Selama lebih setahun, UK telah mengusahakan peta jalan pengawalseliaan yang meluaskan bidang kuasa FCA ke atas kripto. Langkah pertama adalah perundangan: aktiviti terkawal yang ditakrifkan Perbendaharaan menentukan apa yang termasuk dalam perimeter. Barulah FCA boleh mengenakan keperluan kebenaran dan peraturan terperinci.

"Sepanjang tahun lalu, perkara telah mula terbentuk," kata Ferrière. "Kami telah berada di atas mesin penekan rundingan, tetapi kini ia membentuk rangka kerja yang koheren."

Fasa awal memberi tumpuan kepada pengeluaran dan jagaan stablecoin, keperluan berhemat seperti modal dan perancangan penutupan, dan aplikasi kewajipan FCA sedia ada — tadbir urus, sistem dan kawalan, daya tahan operasi — kepada firma kripto. Rundingan minggu ini beralih sepenuhnya kepada pasaran: platform dagangan, pengantara, staking, kewangan terdesentralisasi, kemasukan dan pendedahan, dan peraturan penyalahgunaan pasaran khusus kripto.

Secara keseluruhannya, kata Ferrière, FCA cuba memindahkan seni bina peraturan kewangan tradisional ke pasaran kripto, sambil menyesuaikannya untuk mencerminkan risiko khusus teknologi tersebut.

Model pengawalseliaan hibrid

Salah satu pilihan reka bentuk yang paling penting adalah keputusan UK untuk melanjutkan peraturan perkhidmatan kewangan sedia ada kepada kripto, berbanding menulis buku peraturan tersendiri dari awal seperti yang dilakukan oleh Kesatuan Eropah (EU) dengan peraturan Markets in Crypto-Assets (MiCA).

Perbezaan itu penting, tetapi tidak secara ringkas. Ferrière menggambarkan pendekatan FCA sebagai hibrid. Kewajipan silang — prinsip integriti, pengurusan konflik dan layanan adil terhadap pelanggan — diaplikasikan sebahagian besarnya seperti sedia ada. Walau bagaimanapun, peraturan yang berhadapan dengan pasaran ditulis khusus untuk kripto.

"Terdapat rejim kemasukan dan pendedahan baharu dan rejim penyalahgunaan pasaran baharu," kata Ferrière. "Mereka tidak sekadar mengangkat peraturan untuk sekuriti dan mengaplikasikannya secara menyeluruh. Mereka menggemakan rangka kerja sedia ada, tetapi digubal untuk mencerminkan parameter aset kripto dan perkhidmatan kripto."

Pengawal selia, tambahnya, sedang berjalan di atas tali. Menjadi lebih permisif daripada di pasaran tradisional akan mengundang kritikan bahawa kripto menerima layanan keutamaan. Menjadi lebih ketat boleh mendorong aktiviti ke luar negara. Matlamat yang dinyatakan adalah "risiko sama, hasil sama", walaupun mekanismenya berbeza.

Kelebihan penggerak kedua dan hadnya

Bagi Markova, aset paling penting UK adalah masa. Dengan bergerak selepas EU dan di tengah-tengah perbahasan berterusan di A.S., Britain dapat memerhatikan bagaimana keputusan pengawalseliaan berlaku dalam praktik.

"UK sangat proaktif cuba belajar pengajaran dari bidang kuasa lain," katanya. "Anda boleh melihat itu dalam cadangan dan dalam naratif politik."

Naratif itu penting, hujah Markova, kerana banyak keputusan yang dihadapi oleh bank dan pengurus aset yang menyepadukan perkhidmatan kripto akhirnya adalah pertimbangan risiko yang dibuat dalam bidang di mana undang-undang tidak hitam dan putih. Latar belakang dasar yang menyokong membawa kepada hasil yang berbeza daripada yang dikuasai oleh ketakutan terhadap penguatkuasaan.

Dia juga menunjuk kepada beberapa bidang di mana UK telah menyimpang dari preseden EU, termasuk rawatan eksplisit staking, pinjaman dan peminjaman, dan pengiktirafan yang lebih pragmatik bahawa kecairan kripto adalah global dan bukannya terikat kepada tempat negara.

Titik tekanan yang belum diselesaikan

Walaupun terdapat kemajuan, ketidakpastian yang ketara kekal — terutamanya mengenai stablecoin dan DeFi.

Mengenai stablecoin, Markova berkata pembuat dasar telah mengakui keperluan untuk membezakan antara pembayaran dan pelaburan, mengelakkan perangkap mengawal selia pedagang sebagai pengantara kewangan hanya kerana menerima token digital. Tetapi persoalan yang lebih mendalam masih tidak terjawab: bagaimana stablecoin yang dikeluarkan asing akan dilayan berbanding dengan yang didenominasikan sterling, apakah kewajipan usaha wajar yang akan jatuh kepada platform, dan bagaimana dasar penyelesaian konservatif boleh mempengaruhi penerimaan.

DeFi menimbulkan cabaran konseptual yang lebih sukar. FCA telah memberi isyarat bahawa aktiviti yang cukup terpusat akan dikawal seperti pengantaraan tradisional. Tetapi banyak perkhidmatan DeFi adalah bukan jagaan mengikut reka bentuk.

"Mengenal pasti entiti yang bertanggungjawab dan mengaplikasikan rangka kerja jagaan tidak selalu menangani risiko sebenar," kata Markova. "Itulah sebabnya peraturan DeFi belum benar-benar diselesaikan di mana-mana."

Perkadaran dan jangkauan global

David Heffron, juga peguam peraturan kewangan di Pinsent Masons, membingkai ujian gambaran besar sebagai perkadaran. FCA menegaskan ia mahukan pasaran yang kompetitif dan inovatif, tetapi beban kumulatif peraturan kelakuan, piawaian daya tahan operasi dan keperluan modal akan membentuk sejauh mana UK menarik kepada firma global.

"Terlalu awal untuk membuat panggilan muktamad," kata Heffron. "Tetapi ini adalah pasaran yang penting, dan saya akan terkejut jika pengendali antarabangsa tidak mahu akses kepada kecairan UK."

Ferrière menyerlahkan isu lain yang mungkin berkembang kepentingannya: jangkauan ekstrateritorial. Menentukan apa yang membentuk "beroperasi di UK" sudah kompleks dalam kewangan tradisional. Dalam kripto — yang sememangnya global dan digital — firma mungkin mendapati diri mereka di dalam perimeter pengawalseliaan lebih awal daripada yang dijangka, memaksa keputusan mengenai sekatan geo, penstrukturan semula atau menubuhkan kehadiran UK.

Rupa kejayaan

Dari perspektif FCA, kejayaan bermaksud pelabur yang lebih berpengetahuan, pengurangan penyalahgunaan pasaran, keyakinan yang lebih tinggi dan persaingan yang mampan. Peraturan kemasukan dan pendedahan baharu bertujuan untuk menyeragamkan maklumat tentang aset kripto, manakala peruntukan penyalahgunaan pasaran bertujuan untuk menangani manipulasi dan asimetri maklumat — kedua-duanya prasyarat untuk penyertaan institusi yang lebih mendalam.

Kosnya adalah pematuhan, dan rejim ini secara eksplisit tidak direka untuk menghapuskan risiko. Sebaliknya, ia berusaha untuk memastikan peserta terlibat dengan pasaran kripto dengan maklumat yang lebih jelas dan perlindungan yang lebih kuat.

Buat masa ini, UK telah melepasi ambang penting: bergerak dari "rangka kerja" yang tidak berkesudahan kepada keadaan akhir pengawalseliaan yang konkrit. Sama ada strategi penggerak kedua memberikan kelebihan kompetitif — atau sekadar menangguhkan kejelasan — akan menjadi jelas apabila firma memutuskan sama ada untuk membina untuk masa depan kripto UK menjelang 2027.