Após quatro anos de receita baixa, Pão de Açúcar estuda solução para dívidas

O GPA (PCAR3), controlador da rede Pão de Açúcar, informou nesta quarta-feira (4) que iniciou conversas com credores para renegociar dívidas financeiras e outras obrigações de curto prazo. A companhia também avalia alternativas para reorganizar seu perfil de endividamento e afirmou ainda ter contratado consultores para auxiliar no processo.

Um dia antes, o grupo chamou atenção do mercado ao informar, nas notas explicativas do balanço do quarto trimestre de 2025, que existe “incerteza relevante que pode levantar dúvida significativa sobre a continuidade operacional da companhia”.

Em reação ao início das conversas, os papéis da companhia lideraram o Ibovespa nesta quarta, com avanço superior a 13%. No pregão desta quinta-feira (5), os papéis recuam 1,89%.

Nesse contexto, auditores da Deloitte chegaram a apontar preocupações em relação ao quadro financeiro. Atualmente o GPA possui R$ 1,7 bilhão em dívidas com vencimento previsto para 2026 e, segundo o balanço, o capital de giro líquido estava negativo em R$ 1,2 bilhão.

Luís Gustavo Budziak, especialista em finanças corporativas, estruturações financeiras e negociações estratégicas de empresas, além de sócio-diretor da Quartzo Capital, destaca que o GPA já não vem apresentando uma boa performance de crescimento nos últimos quatro anos.

“Em linhas gerais as receitas praticamente não cresceram, ainda se considerarmos a inflação, é possível afirmar que não houve crescimento”, analisa.

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Segundo a Bloomberg, o GPA teria contratado o escritório Munhoz Advogados, especializado em processos de reestruturação de dívida, visando negociar de forma coordenada com credores e, em um cenário extremo, avaliar uma recuperação judicial. A empresa, no entanto, afirma que não considera essa possibilidade.

No último comunicado, a companhia reforçou que “sua operação é saudável e que as negociações mencionadas têm por seu único objetivo reforçar a liquidez da companhia e, portanto, não envolvem suas operações no dia a dia, inclusive com relação ao relacionamento com fornecedores, clientes e parceiros”.

GPA não tem boa performance de crescimento há quatro anos

O endividamento total do grupo GPA soma cerca de R$ 4 bilhões. Além disso, o balanço registrou aproximadamente R$ 16 bilhões em disputas tributárias classificadas como “perdas possíveis”. Pela regra contábil, esse tipo de contingência não precisa ser registrado como provisão no resultado enquanto o risco não é considerado provável.

Nesse contexto, Budziak exemplifica a baixa performance do grupo nos últimos quatro anos, a começar pelas receitas, que praticamente não cresceram: a receita do Grupo Pão de Açúcar teve crescimento gradual ao longo do período analisado, passando de estabilidade em 2022 para 10,3% em 2025.

O especialista analisa que, apesar da aceleração recente, o crescimento ainda é considerado baixo quando comparado à inflação do período, indicando ganho limitado de receita em termos reais.

Em sua leitura, ele constata que a margem bruta apresentou melhora consistente entre 2022 e 2025, saindo de 19,5% para 22,1%, sugerindo uma melhoria no mix de produtos, eficiência comercial ou repasse parcial de preços, mantendo a margem em patamar relativamente estável nos últimos anos, explica.

Margem apertada não cede espaço para pagamento de dividendos

Ele ressalta ainda que em todo o período analisado (2022-25) não houve pagamento de dividendos aos acionistas e a margem bruta também ficou praticamente inalterada.

Na visão de Budziak, por mais que o EBITDA tenha aumentado desde 2023 (6,8%), chegando a 8,9% (sem ajustes, no relatório do BPA o EBITDA ajustado é de 10%) em 2025, isso não redundou em lucro líquido negativo, consequentemente, não ocorreu o pagamento de dividendos aos acionistas.

Esse contexto é ilustrado pela queda relevante da margem EBITDA entre 2023 e 2024, refletindo possível aumento de custos operacionais ou pressões competitivas, enquanto em 2025 já é possível observar uma recuperação para 8,9%, com melhora operacional e possível ajuste na estrutura de custos.

Numa análise mais ampla, Budziak explica que o EBIT permaneceu muito próximo do ponto de equilíbrio durante a maior parte do período, com margens negativas ou muito reduzidas entre 2022 e 2024. Houve uma melhora apenas em 2025, com margem de 2,9%, que segundo o especialista sugere uma melhora na rentabilidade operacional após depreciação e amortização.

Entenda o contexto da dívida do GPA

Os resultados auditados do grupo mostram que o endividamento total foi reduzido de R$ 9,9 bilhões em 2022 para R$ 8,5 bilhões em 2025. Nesse período, chama atenção o aumento expressivo de endividamento de curto prazo (até 360 dias), o qual passou de R$ 1,4 bilhão de 2022-24, pra R$ 2,2 bilhões em 2025.

O especialista em estruturações financeiras explica que parte dessa dívida é atrelada a juros mais altos, oriundos de tomada de empréstimos na modalidade de capital de giro. Diante desse contexto, segundo ele, são questionáveis as reais condições de o GPA honrar com esses compromissos no curto prazo.

Budziak detalha o aglomerado que resulta nessa dívida e destaca o custo de dívida alto como um fator preocupante: “de serviço da dívida (juros), em média, o GPA tem uma despesa de R$ 1,3 bilhão por ano, para um EBITDA de R$ 1,7 bilhão. Contudo há uma necessidade de capital de giro, dada pela diferença dos ativos disponíveis, contas a receber e estoques, menos contas a pagar e obrigações de curto prazo), de R$ 6,2 bilhões.”

Desde então, os valores oriundos do EBITDA seriam suficientes para o pagamento dos juros e amortização de parte do principal, contudo, a necessidade constante de caixa faz com que a GPA precise renovar grande parte dos empréstimos atuais. Dessa forma, a dificuldade no alargamento dessas dívidas também é um ponto de atenção na interpretação das demonstrações financeiras.

Budziak avalia algumas saídas possíveis no contexto do GPA:

• Alongar as dívidas (segundo relatório do GPA, estão trabalhando nisso)
• Transformar ativos não circulantes em circulantes (segundo relatório do GPA, estão trabalhando nisso)
• Venda de ativo imobilizado, considerando que há R$ 3 bilhões em ativo imobilizado
• Revisão do modelo de negócio

Outra alternativa, o especialista vê como saída mais viável uma recuperação extrajudicial, por ser mais branda e demandar menor peso jurídico e chance de alienação dos bens. No entanto, seria necessário verificar a qualidade do chamado crédito livre do grupo.

Outro ponto para essa opção seria a questão da reputação da empresa no mercado de crédito, considerando que ao pedir um recuperação judicial, o GPA teria seu rating bancário rebaixado para a linha H, bloqueando o acesso ao crédito e, consequentemente, arranhando a imagem diante dos credores e do mercado. 

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Estrutura da dívida do GPA ao longo de 4 anos

O especialista avalia ponto a ponto o histórico de dívida do GPA ao longo dos 4 anos e destaca, principalmente, uma redução relevante da dívida total entre 2023 e 2024, passando de R$ 9,6 bilhões para R$ 8,4 bilhões, indicando esforço de desalavancagem.

Em 2025, houve aumento dessa dívida, porém em nível inferior ao observado no início do período.

Já a dívida de curto prazo, analisa Budziak, manteve uma trajetória de queda até 2024, mas retomou o ritmo de alta em 2025, chegando a R$ 2,2 bilhões. “Esse movimento indica maior concentração de obrigações no curto prazo, o que pode elevar a pressão de liquidez”, explica o especialista.

Em relação às despesas com juros, essas permaneceram relativamente estáveis ao longo do período, variando entre aproximadamente R$ 1,16 bilhão e R$ 1,38 bilhão por ano.

Ponto forte da análise, o EBITDA em valores absolutos caiu entre 2022 e 2024, com recuperação relevante em 2025, chegando a R$ 1,7 bilhão. Budziak explica que, nesse nível, o fluxo operacional já é suficiente para cobrir as despesas financeiras e alguma amortização da dívida de curto prazo.

Por fim, é analisada a Necessidade de Capital de Giro (NCG), que permaneceu negativa durante todo o período analisado, indicando que o capital de giro é financiado principalmente por fornecedores e outras obrigações operacionais, perfil que, segundo o especialista, é comum no setor supermercadista e tende a ser positivo para a geração de caixa operacional.

Dificuldades no principal negócio do GPA

A companhia vem enfrentando obstáculos para reorganizar seu negócio principal de alimentos. Em comunicado divulgado em 25 de fevereiro, o GPA afirmou que a administração tem adotado medidas para reduzir os riscos relacionados ao elevado volume de dívidas com vencimento em 2026.

O cenário atual é resultado de um processo que se desenvolveu ao longo de vários anos. Analistas e consultores citam uma combinação de fatores, como expansão acelerada, conflitos entre acionistas, juros elevados e mudanças no comportamento de consumo.

Durante esse período, o grupo também reduziu investimentos no negócio principal e utilizou recursos para diminuir o endividamento associado a uma estratégia de expansão que não gerou os resultados esperados.

Mudanças no controle e estratégia impactam receita

Entre 2012, quando o GPA passou a ser controlado pelo grupo francês Casino Group, e 2023, quando os franceses deixaram o controle, a receita bruta da companhia recuou 64%.

Entre 2024 e o início de 2025, o Casino reduziu gradualmente sua participação acionária, embora tenha permanecido como principal acionista por algum tempo.

Esse cenário mudou em maio do ano passado, quando a família Coelho Diniz passou a deter a maior participação individual do grupo, com 24,6% das ações. Ao longo dos anos, o GPA também vendeu participações e ativos, como na Casas Bahia em 2019.

Consultores afirmam ainda que o Casino vendeu diversos ativos ligados ao GPA, como operações de farmácias e postos de combustíveis, mas manteve dívidas dessas empresas com o grupo.

O Casino afirmou, por meio de assessoria, que sua estrutura acionária e de governança “sofreu alterações significativas” desde abril do ano passado. Entre as mudanças está a saída do ex-controlador Jean-Charles Naouri, que transferiu o controle do grupo para um consórcio liderado pelo bilionário tcheco Daniel Kretinsky.

Histórico de disputa societária

O controle do GPA também foi alvo de disputa envolvendo o antigo controlador brasileiro, o empresário Abílio Diniz, e Jean-Charles Naouri.

Em 2011, Diniz propôs uma fusão das operações do GPA com o Carrefour no Brasil, que criaria um grupo avaliado em cerca de US$ 41,9 bilhões. O Casino rejeitou a proposta e, posteriormente, Naouri assumiu a presidência da companhia.

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Mudanças na diretoria e no conselho do GPA

Em meio à repercussão para solução das dívidas, o GPA também anunciou alterações na administração. A empresa elegeu na noite desta quarta-feira (4) Pedro Vieira Lima de Albuquerque para o cargo de diretor de relações com investidores (RI), função que será acumulada com o posto atual de vice-presidente executivo financeiro.

A indicação ocorre após a renúncia de Rodrigo Manso, que deixará a posição de diretor de RI, mas continuará na companhia como diretor não estatutário.

A companhia também informou a saída de Rodolpho Costa Neves Francisco do conselho de administração. Rodolpho solicitou ainda a retirada de seu nome da chapa proposta para o novo conselho que será escolhido na assembleia geral extraordinária marcada para 27 de março. A posição permanecerá vaga até a realização da reunião.

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