دیوان عالی تعرفه‌های ترامپ را باطل کرد — تا 175 میلیارد دلار بازپرداخت می‌تواند به بازار Bitcoin وارد شود

تصمیم دیوان عالی در تاریخ 1404/12/01 مبنی بر ابطال برنامه تعرفه‌ای مبتنی بر IEEPA رئیس‌جمهور دونالد ترامپ به عنوان غیرقانونی، یک بار مالی عظیم ایجاد می‌کند که می‌تواند به عنوان یک تزریق نقدینگی ناخواسته عمل کند.

دادگاه با رأی 6 به 3 حکم داد که قانون اختیارات اقتصادی اضطراری بین‌المللی به رئیس‌جمهور اجازه اعمال تعرفه را نمی‌دهد و برنامه‌ای را باطل کرد که حداقل 133.5 میلیارد دلار تا تاریخ 1404/09/23 جمع‌آوری کرده بود، در حالی که برآوردهای مدل بودجه Penn-Wharton نشان می‌دهد کل دریافتی‌ها تا تاریخ صدور حکم به تقریباً 179 میلیارد دلار رسیده است.

بازارها فوراً واکنش نشان دادند: سهام جهش کرد، دلار ضعیف شد و بازده اوراق خزانه‌داری افزایش یافت زیرا معامله‌گران شروع به قیمت‌گذاری آنچه می‌تواند یکی از بزرگترین انتقال‌های مالی برنامه‌ریزی نشده در حافظه اخیر باشد، کردند.

سؤال بازپرداخت اکنون در وضعیت نامشخص حقوقی قرار دارد. دادگاه از پرداختن به نحوه عملکرد بازپرداخت‌ها خودداری کرد و این موضوع را به دادگاه تجارت بین‌المللی برگرداند.

بیش از 1000 دعوای حقوقی برای درخواست بازپرداخت قبلاً ثبت شده است و واردکنندگان معمولاً بر اساس قانون تجاری ایالات متحده دو سال فرصت دارند تا برای بازیابی شکایت کنند.

وزیر خزانه‌داری اسکات بسنت به خبرنگاران گفت که خزانه‌داری تقریباً 774 میلیارد دلار نقدی در اختیار دارد و پیش‌بینی می‌کند موجودی تا پایان اسفند به 850 میلیارد دلار برسد، و خاطرنشان کرد که هر گونه بازپرداخت احتمالاً طی هفته‌ها تا ماه‌ها پرداخت خواهد شد و احتمالاً تا یک سال ادامه خواهد یافت.

این جدول زمانی اهمیت دارد زیرا مکانیزمی که از طریق آن بازپرداخت‌ها جریان می‌یابند تعیین می‌کند که آیا این امر به یک رویداد نقدینگی قابل اندازه‌گیری تبدیل می‌شود یا یک فرآیند اداری طولانی.

سیستم پشت داستان نقدینگی

هنگامی که خزانه‌داری پرداخت بازپرداخت انجام می‌دهد، حسابداری ساده است، اما مفاهیم آن ساده نیستند.

کریس والر، فرماندار فدرال رزرو، مکانیزم را توضیح داده است: وقتی خزانه‌داری وجوه را پرداخت می‌کند، فدرال رزرو حساب عمومی خزانه‌داری را بدهکار و حساب ذخیره بانک دریافت‌کننده را بستانکار می‌کند.

خروجی‌های خزانه‌داری ذخایر بانکی را افزایش می‌دهند که مواد اولیه نقدینگی مالی است.

اگر بسنت از موجودی نقدی موجود برای تأمین مالی بازپرداخت‌ها استفاده کند به جای جایگزینی آن پول از طریق استقراض سنگین‌تر، بخش خصوصی با ذخایر بیشتری مواجه می‌شود در حالی که موجودی TGA کاهش می‌یابد.

این تزریق ذخیره نیازی به "چاپ پول" ندارد، زیرا انتقالی از ترازنامه‌های بخش عمومی به خصوصی است.

با این حال، اثر جهت‌دار برای قیمت دارایی‌ها، به ویژه آنهایی که نسبت به شرایط تأمین مالی حساس هستند، اهمیت دارد.

Bitcoin به طور فزاینده‌ای به عنوان یک دارایی نقدینگی با بتای بالا معامله شده است و به تغییرات در شرایط مالی در کنار سهام واکنش نشان می‌دهد. بار بازپرداخت تعرفه می‌تواند یک پالس نقدینگی چند ماهه ایجاد کند، بسته به سرعت اجرا و انتخاب‌های تأمین مالی.

ضربه متقابل وجود دارد. اگر خزانه‌داری موجودی نقدی بالا را با صدور اسناد بیشتر برای تأمین مالی بازپرداخت‌ها حفظ کند، آن صدور می‌تواند بازارهای تأمین مالی سررسید کوتاه را محدود کند.

واکنش فوری بازار به این تنش اشاره می‌کند: بازده‌ها افزایش یافتند حتی در حالی که دلار ضعیف شد.

برای Bitcoin، تمایز بین بازپرداخت از طریق برداشت نقدی و بازپرداخت از طریق صدور جدید، بین باد مساعد نقدینگی و باد مخالف بازده واقعی است.

ظاهر کسری و پیشنهاد روایت کاهش ارزش

پیامدهای مالی فراتر از مکانیزم‌های نقدینگی فوری است.

برنامه تعرفه IEEPA پیش‌بینی شده بود که درآمد قابل توجهی تولید کند و دفتر بودجه کنگره تقریباً 300 میلیارد دلار سالانه در دهه آینده برآورد کرد.

تصمیم دادگاه آن جریان درآمد را حذف می‌کند، حتی اگر دولت تلاش کند تعرفه‌ها را از طریق مسیرهای قانونی دیگر دوباره اعمال کند. برآوردهای Penn-Wharton دریافتی‌ها را در متن قرار می‌دهد: 175 میلیارد دلار تا 179 میلیارد دلار از بودجه‌های سالانه بخش‌های اصلی فدرال بیشتر است.

متیو سیگل زاویه کریپتو را به صراحت بیان کرد: "در غیاب درآمدهای تعرفه، چاپ پول و کاهش ارزش تسریع خواهد شد."

این ادعا از نظر لفظی تهاجمی است، زیرا بازپرداخت‌ها ایجاد پول نیستند. با این حال، بخش قابل معامله این نیست که آیا ادعا از نظر فنی دقیق است، بلکه این است که آیا روایت جذابیت پیدا می‌کند.

پیش‌بینی‌های کسری بزرگتر، همراه با تیترهای مربوط به 133 میلیارد دلار تا 179 میلیارد دلار در چک‌های بازپرداخت، می‌تواند موقعیت ضد فیات Bitcoin را دوباره زنده کند، به ویژه اگر با افزایش ذخیره واقعی که در ترازنامه‌های بانکی منعکس شده است، همراه شود.

"پیشنهاد کاهش ارزش" کمتر از طریق علیت مستقیم عمل می‌کند و بیشتر از طریق تقویت داستان‌هایی که سرمایه‌گذاران درباره پایداری مالی می‌گویند.

اگر بازپرداخت‌ها با سایر نشانه‌های شلی مالی، مانند کسری بالاتر، هزینه‌های بالا یا سیاست سازگار فدرال رزرو همزمان شود، این ترکیب می‌تواند پیشنهاد ارزش Bitcoin را به عنوان پوشش در برابر رقیق‌سازی فیات تقویت کند.

زمان‌بندی دعوای حقوقی و مشکل توزیع

فرآیند بازپرداخت شبیه یک چک محرک واحد که به طور همزمان به حساب‌ها می‌رسد، نخواهد بود.

تعرفه‌ها از طریق یک فرآیند "تسویه حساب" نهایی می‌شوند که معمولاً حدود 314 روز پس از ورود اتفاق می‌افتد و بازپرداخت‌ها به نحوه تسویه هر ورودی بستگی دارد.

رویترز عدم اطمینان را درباره اینکه آیا تسویه‌های گسترده اقدام دسته‌جمعی امکان‌پذیر است گزارش می‌دهد، که نشان می‌دهد بسیاری از واردکنندگان ممکن است نیاز داشته باشند به صورت جداگانه شکایت کنند.

دادگاه تجارت بین‌المللی در دی ماه حکم داد که می‌تواند تصمیمات نهایی را مجدداً بررسی کند و دستور بازپرداخت با سود بدهد، اما دعوای حقوقی مورد به مورد زمان می‌برد.

این جدول زمانی شکل واکنش بالقوه Bitcoin را تغییر می‌دهد.

یک سناریوی بازپرداخت سریع، با پرداخت‌های معنادار که در عرض هفته‌ها یا ماه‌ها شروع می‌شود، از طریق برداشت‌های نقدی خزانه‌داری تأمین مالی می‌شود، یک تکانه نقدینگی متمرکز ایجاد می‌کند.

ذخایر بانکی افزایش می‌یابد، شرایط تأمین مالی سررسید کوتاه آسان می‌شود و Bitcoin هم از مکانیزم‌های نقدینگی و هم از روایت کاهش ارزش بهره‌مند می‌شود.

یک سناریوی بازپرداخت کند، سنگین از نظر دعوای حقوقی با پرداخت‌های قطره‌ای در طول سه‌ماهه‌ها یا سال‌ها، اثر نقدینگی فوری را خاموش می‌کند اما روایت را زنده نگه می‌دارد. تیترهای بازپرداخت با تسویه موارد اصلی تکرار می‌شوند و داستان درباره از دست دادن درآمد تعرفه و گسترش مالی را تقویت می‌کنند.

واکنش Bitcoin احتمالاً بیشتر به روایت کاهش ارزش مرتبط است تا انتقال مستقیم نقدینگی.

بدترین سناریو شامل بازپرداخت‌هایی است که از طریق صدور اوراق جدید خزانه‌داری تأمین مالی می‌شوند در حالی که موجودی نقدی بالا حفظ می‌شود. این مسیر می‌تواند بازده‌های سررسید کوتاه را بالاتر ببرد و شرایط تأمین مالی را محدود کند و باد مخالفی ایجاد کند حتی اگر روایت کاهش ارزش از نظر تئوری از Bitcoin حمایت کند.

رفتار ریسک-بتای دارایی اغلب در کوتاه مدت غالب است وقتی بازده‌های واقعی افزایش می‌یابند.

سه مسیر بازپرداخت و پیامدهای Bitcoin

سناریوی نقدینگی صعودی فرض می‌کند خزانه‌داری بازپرداخت‌ها را به سرعت با استفاده از موجودی نقدی موجود اجرا می‌کند، با کاهش TGA در حالی که ذخایر بانکی افزایش می‌یابد.

شرایط تأمین مالی سررسید کوتاه آسان می‌شود و Bitcoin از هر دو نقدینگی بهبود یافته و روایت ضد فیات بهره‌مند می‌شود. نشانه‌ها در رشد ذخیره در بانک‌ها، نرخ‌های تأمین مالی شبانه کمتر و دارایی‌های ریسکی که با هم رالی می‌کنند نشان داده می‌شوند.

مورد میانی مبهم شامل سرعت بازپرداخت متوسط با منابع تأمین مالی مختلط است، جایی که برخی برداشت نقدی، برخی صدور جدید و تأخیرهای قانونی قابل توجه وجود دارد.

اثرات نقدینگی خاموش می‌ماند، اما روایت با حل موارد در طول ماه‌ها ادامه می‌یابد. واکنش Bitcoin احتمالاً اشتهای ریسک گسترده‌تر و شرایط کلان را بیشتر از جزئیات بازپرداخت‌ها دنبال می‌کند.

سناریوی چالش‌برانگیز شامل خزانه‌داری است که موجودی نقدی بالا را از طریق صدور اسناد سنگین حفظ می‌کند، بازده‌ها را بالاتر می‌برد و شرایط را محدود می‌کند. Bitcoin با نیروهای رقیب روبرو است: روایت کاهش ارزش برای قدرت استدلال می‌کند، اما افزایش بازده‌های واقعی ضعف را ترجیح می‌دهد.

الگوهای تاریخی نشان می‌دهد رفتار ریسک-بتا در کوتاه مدت برنده می‌شود، با فروش Bitcoin در کنار سهام وقتی بازده‌ها افزایش می‌یابند.

چه چیزی را باید تماشا کرد

راهنمایی دادگاه تجارت بین‌المللی و الگوهای تسویه نشان می‌دهد که آیا بازپرداخت‌ها تسریع می‌شوند یا از طریق دعوای حقوقی چند ساله کشیده می‌شوند.

تصمیمات واقعی مدیریت نقدی خزانه‌داری بیشتر از بیانیه‌ها اهمیت دارد: اگر موجودی TGA به طور معناداری کاهش یابد در حالی که فرآیند پرداخت بازپرداخت در جریان است، این مسیر نقدینگی-مثبت را تأیید می‌کند.

اگر خزانه‌داری نقدینگی را از طریق صدور اسناد تهاجمی بالا نگه دارد، بازارها باید شرایط محدودتر را قیمت‌گذاری کنند.

بازده‌های واقعی و جهت دلار، پوشش کلان را فراهم می‌کنند. این حکم ضعف فوری دلار را آغاز کرد، اما بازده‌ها افزایش یافتند، یک سیگنال مختلط که عدم اطمینان درباره مسیرهای تأمین مالی را نشان می‌دهد.

حساسیت Bitcoin به بازده‌های واقعی با رشد موقعیت‌یابی نهادی افزایش یافته است و افزایش پایدار بازده می‌تواند حمایت روایت از نگرانی‌های کسری را تحت‌الشعاع قرار دهد.

بار 133 میلیارد دلار تا 179 میلیارد دلار تضمین شده نیست که Bitcoin را تقویت کند، زیرا زمان‌بندی، انتخاب‌های تأمین مالی و شرایط کلان تعیین می‌کنند که آیا این امر به یک کاتالیزور نقدینگی قابل اندازه‌گیری تبدیل می‌شود یا نویز پس‌زمینه.

با این حال، تنظیم برای بهره‌مندی کریپتو وجود دارد اگر خزانه‌داری بازپرداخت‌ها را به سرعت با استفاده از موجودی نقدی اجرا کند، تزریق ذخایر در حالی که تیترهای کسری از موقعیت‌یابی ضد فیات حمایت می‌کنند.

چند ماه آینده از تصمیمات CIT و انتخاب‌های تأمین مالی خزانه‌داری تعیین خواهد کرد که کدام سناریو اجرا می‌شود.